[매경E] 결국, 금융위기? (2182호) - 금융 위기 시나리오

이번 호에서는 레고랜드 사태를 비롯하여, 

부동산 PF와 관련된 각종 문제가

어떻게 금융위기의 도화선이 될 수 있는지를 알려준다. 

2008년 국제 금융위기와 어떠한 점이 닮았는지, 

금융위기가 실제로 일어날 가능성이 있는지,

최악의 시나리오는 무엇인지에 대한 내용들을 정리해 보았다. 

 

그 외로, 우리나라 공모시장이

왜 불신의 시장이 되었는지도 흥미로운 기사였는데, 

이 부분도 함께 정리해 보도록 하겠다. 

 

[매경E] 결국, 금융위기? (2182호)

1. 레고랜드 사태와 문제점 

1) 주요일지 

2011년 9월 - 강원도 레고랜드 유치 확정
2012년 8월 - 강원도와 멀린사, 레고랜드 개발 시행사로 '엘엘개발' 설립, SPC 'KIS춘천개발유동화주식회사'를 통해 2050억원 규모의 ABCP 발행하여 공사대금 조달함.
2013년 10월 - 강원도, 멀린사 본협약 체결
2019년 1월 - 엘엘개발, 강원중도개발공사(GJC)로 사명 변경(문화유적 발굴로 건설 계획이 변경되어 공사가 지연되고 이자가 불어나자, 강원도는 사업시행주체를 멀린사에 넘겼음. 이 과정에서 사명 변경이 이뤄짐.)
2020년 11월 - 강원중도개발이 SPC '아이원제일차'를 통해 2050억원 규모 ABCP(자산유동화기업어음)을 다시 발행함, 강원도가 지급(채무) 보증을 섬.
2022년 5월 5일 - 어린이날 맞추어 레고랜드 개장
2022년 9월 28일 - 김진태 강원도 지사가 강원중도개발 법원 회생 신청 계획을 발표
2022년 9월 29일 - 아이원제일차 ABCP 만기, 보증선 강원도 지급금 지급 의무 미이행
2022년 10월 4일 - 아이원제일차 ABCP 최종 부도 처리
2022년 10월 23일 - 정부가 50조원 이상 유동성 공급 프로그램 가동 발표
2022년 10월 27일 - 강원도가 보등 채무 12월 15일까지 전액 상환 발표

  - 강원도 재정 여건이 취약하기 떄문에 우려의 목소리가 나오고 있다. 예산 편성으로 한꺼번에 2050억원을 마련하기 만만치 않은만큼 내년 사업 규모를 줄여야 한다는 전망까지 나온다.

  - 강원도가 채무를 모두 상환해 급한불을 끄더라도, 레고랜드 입장객이 당초 기대에 못미쳐 애물단지로 전락할 수 있다. 

 

2) 레고랜드 인기가 시든 이유

  - 취약한 입지 : 수도권에서 레고랜드를 방문하려면 적어도 왕복 4~5시간 이상이 소요되며, 대중교통을 이용해서 가는 방법도 복잡하다. 

  - 혜택 없는 입장권 가격 : 수도권 테마파크와 비슷한 6만원인데, 카드사, 통신사 할인이 거의 없다. (KB국민카드 기준 10~30% 수준)

  - 비싼 주차비 : 2시간 6,000원, 3시간 9,000원, 4시간 초과 12,000원 책정되어, 대부분 관람객은 12000원을 부담한다. 

  - 비싼 호텔 가격 : 4인 가족 기준 1박에 50~70만원대다. 

  - 가격대비 취약한 콘텐츠

 

3) 개발과정에서 불거진 문제

  - 불공정 계약 논란 : 레고랜드 부지를 50년간 무상임대 해주고, 개발 부지 출자·매각이나 의무 불이행으로 멀린사에 손해 발생시 특수목적회사와 공동 배상 책임을 진다는 사안을 그대로 포함했다. 

  - 국내 시장과 어울리지 않는 테마파크 모델 고집 : 놀이기구 중심인 놀이공원(에버랜드, 롯데월드)이 아닌, 레고라는 블록 콘텐츠를 중심으로 구성했다. 일부 놀이기구가 있지만, 대부분 무동력을 기반으로 한 것으로, 미취학 아동을 겨냥한 놀이기구다. 

 

2.  금융발 위기 시나리오 

1) 2008년 글로벌 금융위기와 비슷한 점 

  - 가파른 금리 상승과 부동산 PF관련 각종 부채 문제가 도화선이 되었다는 점이다. 

  - 2008년 글로벌 금융위기 직전 미국 금융기관들은 신용도 낮은 고금리 서브프라임 모기지를 기초자산으로 삼는 고위험 고수익 파생상품을 비싼 가격에 팔았다. 자금이 부동산으로 몰리며 가격이 급등했다. 하지만 그후 금리가 급격히 오르자, 거품이 꺼지며 수많은 금융기관과 기업, 가계가 위기에 빠졌다. 최근 국내에서도 '레고랜드발 부동산 PF불안'으로 금융권 부실 우려가 커졌다. 

 

2) 외부 환경 변수

  - 가장 큰 변수는 우크라이나와 러시아간 전쟁이다. 전쟁이 장기화하며 각종 공급망이 무너졌고, 물가가 크게 치솟았다. 코로나 19사태로 유동성을 대거 푼 상황에서 공급이 줄어들자 물가가 천정부지로 뛴 것이다. 미국이 기준금리를 계속올리는 이유도 물가 안정 때문이다. 
  - 중국발 리스크가 국내 자금 경색 심화를 좌우할 변수가 될 것이다. 시진핑 국가주석의 3연임이 확정된 후, 중화권 증시가 모두 폭락했다. 미중 갈등이 내년에 더 심각해진다면 글로벌 공급망에 문제가 생겨, 시중금리가 더 올라가고, 부채리스크를 심화시키는 요인이 된다. 게다가 중국이 내년에도 제로코로나 방역 정책을 완화하지 않거나, 공동부유 기조가 강화되면 저성장 국면이 이어질 것으로 관측된다. 이는 상당 부분을 중국에 의존하는 한국 경제에 타격이 될 수 밖에 없다. 

 

3) 경제위기 현실화 가능성

  - 정부의 선제적 대응 : 레고랜드 사태 발생 직후 시장 안정을 위해 50조원 이상 유동성을 풀기로 결정했다. (채권시장 안정펀드 20조원, 회사채·기업어음 매입 프로그램 16조원, 한국증권 금융의 증권사 유동성 지원 3조원, 주택도시보증공사·주택금융공사의 사업자 보증 지원 10조원), 그 외 KDB산업은행을 비롯한 정책금융기관 회사채와 CP 매임 프로그램 한도를 기존 8조원에서 15조원으로 늘린다는 계획도 밝혔다. 증권금융과 주택도시보증공사를 활용해 최근 어려움을 겪는 증권사와 건설사에 대한 지원방안도 내놨다. 

  - 2008년 보다는 안정적인 각종 지표 : 신용부도스와프(CDS) 프리미엄 지난 9월 말 61bp(글로벌 금융위기 때 650bp), 외환 보유액 8월 말 기준 4364억 3000만 달러에서 9월말 기준 4167억 7000만달러로 196억 6000만 달러 감소(2008년 274억2000만 달러 감소), 환율변동성지수는 72.1포인트(장기편균은 50포인트, 2008년은 최고 83.3포인트 기록), 그 밖에 외환시장압력지수, 경제성장률, 기준금리, 기업부도율 등도 평균보다는 높은수준이지만, 2008년과 비교해 안정적인 수준을 유지하고 있다. 

 

4. PF 리스크의 나비효과 

1) 부동산 PF가 증권사 줄도산 우려를 낳는 메커니즘

  - 부동산 PF는 개발 사업에서 예상되는 현금흐름을 예측해 이를 담보로 돈을 빌려주는 것이다. 

  - 지금처럼 단기 금리가 급등하고 경기 침체 우려가 커지는 상황에서는 PF가 투입될 사업장에서 기대할 수 있는 현금 흐름 예측가능성이 현저히 떨어진다. 

  - 금융사들이 앞다퉈 대출연장을 거부하고 원리금 회수에 속도를 낸다면, 당장 가용현금이 부족한 중소 건설사부터 무너진다. 

  - 여러 사업장에서 동시다발적으로 자금을 지급하지 못하면, 건설사는 디폴트에 빠지고, 돈을 빌려줬던 금융사는 자본잠식 상태에 빠질 수 있다. 

  - 게다가 부동산 PF는 ABS(자산유동화증권)로 금융시스템 곳곳에 퍼져 있는데, 위험에 가장 취약한 곳부터 무너지기 시작하면 도미노처럼 부실이 확산할 수 있다. 

  - 당장 만기가 입박한 PF관련 단기채가 잔뜩 쌓여있다. (11월 만기가 오는 ABSCP, ABSTB 규모는 약 10조 7300억원, 12월에는 9조 7600억원, 내년 1월에는 10조 7600억원으로, 향후 6개월 중 규모가 가장 크다.)

  - 만기 때 투자자를 구하지 못하면 증권사들이 고스란히 차환 실패 물량을 떠안도록 매입 약정이 되어있다. 이런 채무보증은 증권사의 우발채무로 잡히는데, 상황에 따라 재무리스크로 돌변할 수 있다. 

  -  무엇보다 시장에서는 유동성 경색을 우려하는데, 현금성 자산 대비 채무보증(우발채무) 비중이 진짜 문제다. 투자자를 찾지 못한 악성 PF ABS 단기채 가운데 채무보증을 이해하려면 증권사들은 현금을 마련해야 한다. 이 때 보유자산 매각에 따른 자산 매매평가 손실이 불가피 할 것이다. 

 

2) 최악의 경우엔 '헤어컷 감염'

  - 최악의 시나리오는 자본력이 취약한 중소건설사나 증권사가 자금경색을 버티지 못하고 줄줄이 무너질 때다. 

  - 연쇄적인 채무 구조조정이 이뤄지는 과정에서 '헤어컷 감염'이 일어나면 PF관련 자산 선순위 투자자도 담보 가치 하락이 불가피하다.

  - 헤어컷은 금융업계에서는 부실 금융자산의 순자산 가치를 현실화하는 것을 뜻한다. 디폴크 우려로 가치가 뚝 떨어진 주식이나 채권 가격을 현실화하는 것인데, 이때 적용되는 하락률을 헤어컷 비율이라 한다. 헤어컷 감염은 자산 가격 헤어컷이 연쇄적인 마진콜로 이어지는 경우를 뜻한다. 

 

3. 공모 시장 '불신 시대' 

1) 밸류에이션 정당성 상실

  - 적절한 동종기업이 선정되었는가? : 통상 동종기업을 판별하려면 비즈니스 모델이 유사하다는 전제 아래 성장 단계가 비슷한지부터 재무구조가 순이익에 미치는 영향과 규제 환경까지 여러 요인을 두루 살펴야한다. 그럼에도 유사 기업 선별 기준에는 다분히 주관적인 판단이 개입되고 있다. 

  - 기업가치 산정의 근거가 되는 이익(EPS,주당순이익)이 적절한가? : 기업가치를 산정할 때는 계속 기업을 전제로 이익의 지속 가능성을 따져보는 것이 기본이다. SD바이오센서를 예로 들면, 코로나 팬데믹이라는 글로벌 이벤트가 발생했던 해(2020년)의 당기순이익을 근거로 기업가치를 산출한 것은 이익의 지속 가능성을 지나치게 낙관한 것이 아니냐는 지적이다. 

 

2) 허수 잔뜩 낀 수요예측

  - '허수' 기관 투자자가 급증했다. 유동성 랠리에 개인투자자들이 달려들면서 공모주가 '따상' 행진을 잇자, 종합 운용사는 물론, 사모 전문 운용사와 베처캐피털, 소규모 자문사까지 수요예측에 달려들었다. 

  - 수요예측 중심을 잡아줄 주요 운용사의 존재감이 크게 떨어졌다. 최근 수년간 국내 주요 자산운용사(미래에셋, 삼성자산, 한국투자신탁운용 등)는 사실상 공모주 투자에 손을 떼었고, 지수 편입 등 패시브 상품인 ETF에만 주력하고 있다. 

 

3) 중심 잃은 금융당국

  - 2014년 당시 당국은 운용사 라이선스를 허가제에서 등록제로 바꿨고, 투자 자문사의 공모주 수요예측 참여를 허용했다. 이들이 수요예측에 불나방처럼 달려들면서 공모주 시장은 '가격 발견' 보다는 '물량 확보' 경쟁으로 변질되었다는 지적이 들끓는다. 

  - 2020년 11월 금융당국이 수요예측에서 기관 배정 물량을 줄이고 개인 배정 물량을 확대하자, 공모주 시장은 더 왜곡됐다는 진단이다.